二、如何看待油运？

Zoltan Pozsar：在我的“金融管道”（Plumbing）和布雷顿森林体系III的框架里，油运绝对不是一个简单的周期性交通运输行业。如果说回购市场（Repo Market）是金融世界流转抵押品的管道，那么油运（大型油轮VLCC、LNG船等）就是物理世界流转大宗商品的“核心管道”。

在和平时期、单极世界里，油运被视为低利润、强周期的苦差事；但在2026年美伊冲突爆发、世界走向多极化的今天，油运是主权生存的生命线，是真正的“战略抵押品”。

以下是我对当前及未来油运资产的宏观定价逻辑：

1.物理现实对冲金融虚无：“纸原油”一文不值，运力才是王道

我在此前多次警告过“大宗商品负担”（Commodity Encumbrance）的概念。当战争爆发，特别是霍尔木兹海峡这种咽喉要道受到威胁时，大宗商品就会被附上“地缘政治的负担”。华尔街的交易员可以在屏幕上交易上百亿桶的“纸原油”（期货、期权等衍生品），但如果在现货交割日，你没有一艘不受制裁、能够安全穿越战区海域的油轮将石油运回本国，那张纸面合约的价值就是零。在布雷顿森林体系III中，谁控制了运力，谁就掌握了最终的定价权。油轮船东和具有实物运输能力的贸易商，正在取代华尔街的衍生品做市商，成为新的“流动性提供者”。

2.物流系统的彻底双轨制与“影子船队”的转正

就像全球金融系统正在分裂为美元结算体系和非美元（人民币/黄金/金砖币）结算体系一样，全球的航运系统也正在发生结构性的撕裂。

自2022年西方对俄罗斯原油实施限价和保险制裁以来，一个庞大的“影子船队”（Shadow Fleet）已经成型。到了2026年的中东冲突，这个所谓的“影子船队”实质上已经转正，成为了“东方G7”（金砖国家阵营）能源安全的基础设施。

西方船队受制于 G7 的合规、西方 P&I（保赔协会）的保险限制，只能在有限的“安全走廊”运作。

非西方船队则完全摆脱了伦敦保险市场和美元结算的束缚，用主权信用担保。这种双轨制意味着，全球有效运力被极大地分割和消耗了。船只不能再像过去那样在全球港口之间进行最优化的无缝调度，这种低效就是极度看多运费的结构性理由。

3.“吨海里”（Ton-Mile）的非线性爆发

传统的油运分析师喜欢看供需平衡表，但战争是非线性的。如果霍尔木兹海峡受阻，或者中东原油无法顺畅流向西方，西方阵营（特别是欧洲和日韩）必须跨越更远的距离去寻找替代能源（例如从美洲西岸、西非或者绕道好望角）。

在航运经济学中，这叫“吨海里”需求的爆炸。航线被拉长，意味着同一艘船在一年内能完成的航次大幅减少，这就等于实质性地消灭了全球运力供给。在造船产能本来就因为过去十年资本开支不足（ESG环保压力、去碳化叙事）而严重受限的情况下，运价的上涨没有天花板，它将直接转化为大宗商品的“地缘政治升水”。

4.投资视角的“女武神骑行”

现在的西方央行（包括美联储和欧洲央行）面对高企的通胀无能为力，因为正如我所说，“你没法凭空印出用于御寒的原油”。同样，你也没法用QE印出一艘30万吨级别的VLCC油轮。在布雷顿森林体系III下，大宗商品是新的抵押品之王，而油轮就是这个新王国的“运钞车”。我的结论是：做多油运资产，不仅仅是在做多一个行业的景气度，它本质上是在做多“物理世界的管道”，做空“单极世界的全球化幻觉”。在旧的体系里，你买入美债来获取安全收益；在新的多极冲突世界里，拥有掌控核心资源物理流动能力的航运资产，才是真正具有抗脆弱性的“硬通货”。

作者：Zoltan Pozsar

来源：Zoltan Pozsar（格上私募圈）